#5(28), май 2008 года
журнал украинского истеблишмента
МЫСЛЬ
полный дайджест за месяц мировой мысли в области финансов и управления
Логин:
Пароль:
Регистрация
Напомнить пароль
журнал украинского истеблишмента
МЫСЛЬ
полный дайджест за месяц мировой мысли в области финансов и управления
О нас
Последний номер
Архив
Клуб читателей
Поиск
Мероприятия
Купить копирайт
Хочу получать бумажную версию

#5(28), май 2008 года

Идеальной модели риска не будет никогда

Текущий финансовый кризис в Соединенных Штатах в ретроспективе наверняка будет расцениваться как наиболее болезненный со времен окончания Второй мировой войны

Алан ГРИНСПЕН, Financial Times

Он закончится после стабилизации цен на недвижимость и стоимости активов недвижимости, поддерживающих проблемные ипотечные ценные бумаги.
Стабилизация цен на недвижимость восстановит необходимую ясность на рынке, поскольку убытки станут прозрачнее. Основной источник инфекции будет удален. Финансовые учреждения рекапитализируются или обанкротятся. Доверие к платежеспособности оставшихся контрагентов постепенно восстановится, а выдача кредитов и эмиссии ценных бумаг постепенно вернется в норму.
Тем временем количество пустых домов на одну семью, принадлежащих строителям и инвесторам, достигло пика. И пока этот вопрос не будет реально решен, стабилизация цен на недвижимость останется недостижимой.
Мыльный пузырь американской недвижимости достиг пика в начале 2006 года, после чего последовало внезапное и резкое падение. С лета 2006-го сотни тысяч домовладельцев под угрозой конфискации ипотечного залога переехали в арендованное жилье, оставив 600 тыс. домов, принадлежащих, главным образом, инвесторам. Домостроители, захваченные процессом быстрого сокращения рынка, непреднамеренно добавили еще 200 тыс. новых домов к рынку «пустующих домов для продажи».
Цены на недвижимость под тяжестью количественной перегрузки начали быстро падать. Возведение односемейных домов к началу 2006 года снизилось на 60%, однако только недавно этот показатель опустился ниже уровня спроса на односемейные дома. Такое резкое снижение строительства новых домов вместе с ожидаемым увеличением на 1 млн. количества семей, а также внутренняя потребность во вторых домах и смене жилья – все это предполагает снижение общего количества вакантных домов, выставленных на продажу, приблизительно на 400 тыс. в течение 2008 года.
Процесс ликвидации излишков коммерческих активов, вероятно, наберет еще больших оборотов по мере дальнейшего падения уровня строительства новых домов. Уровень цен на недвижимость наверняка стабилизируется, как только темпы ликвидации «лишних крыш» достигнут своего максимума, задолго до полной ликвидации излишков.
Этот кризис приведет к многочисленным жертвам. Особенно достанется большинству представителей сегодняшней системы оценки финансового риска, значительная часть которых спасовала в трудную минуту. Те из нас, кто ожидает, что стремление кредитных учреждений к собственной выгоде поможет защитить интересы акционера, должны быть сегодня в шоке. Однако я верю в то, что в результате все же не пострадает надежда на осмотрительность контрагента и, в общем, на финансовое саморегулирование как на фундаментальный механизм, обеспечивающий равновесие мировой финансовой системы.
Проблемы, по крайней мере, на ранних стадиях кризиса, наиболее отчетливо просматривались среди банков, где регулирующий надзор оттачивался годами. Можно с уверенностью сказать, что обе системы, определяющие требования к уставному капиталу банка – как экономическая, так и регулирующая, – с учетом недавнего опыта будут серьезно пересмотрены. В самом деле, частные инвесторы уже требуют большего буферного капитала и обеспечения, а эксперты, собравшиеся под эгидой Банка международных расчетов, наверняка внесут поправки в недавно выпущенную международную систему Базель II. Также идет ревизия математически элегантных моделей экономического прогнозирования, которые снова не смогли предвидеть финансовый кризис или начало рецессии.
Системы кредитных рынков, степень левереджа и ликвидности держатся на доверии к платежеспособности контрагентов. Это доверие сильно пошатнулось 9 августа 2007 года, когда банк BNP Paribas объявил о крупных непредвиденных убытках по ипотеке США. Считалось, что системы управления риском и модели, лежащие в их основе, должны были предохранять от превышения размеров убытков. Как же мы допустили такую ошибку?
Основная проблема заключается в том, что наши модели риска и эконометрические модели при всей своей комплексности все же слишком просты для охвата всего спектра управляющих переменных, которые движут мировой экономической реальностью. Модель – это, как правило, не более чем абстракция всех деталей реального мира. В соответствии с освященным веками законом, гласящим, что диверсификация снижает риск, компьютеры обработали массу исторической информации в поисках негативных корреляций между ценами на продаваемые активы – корреляций, которые смогли бы изолировать портфели инвестиций от крупных колебаний в экономике. Когда такие цены активов, вместо того, чтобы уравновешивать колебания друг друга, 9 августа прошлого года вошли в резонанс, это принесло огромные убытки практически по всем классам рискованных активов.
Наиболее правдоподобное объяснение, почему управление риском, основанное на совершенных статистических моделях, может не справиться с задачей, состоит в том, что данные, использованные для расчета структуры модели, взяты как из периодов эйфории, так и периодов страха, то есть из режимов, обладающих различной динамикой.
Экономические циклы, движимые страхом, были намного короче и намного круче, чем фаза развития, приводимая в движение медленно накапливаемой эйфорией. В течение прошлого полувека американская экономика перебывала в состоянии кризиса только одну седьмую часть времени, но как раз к началу этой одной седьмой управление риском и должно быть готово в любой момент. Негативная корреляция между классами активов, настолько очевидная в период роста, может закончиться, когда обрушаются все цены одновременно, подрывая стратегию улучшения баланса риск-выгода путем диверсификации.
Если бы мы смогли адекватно смоделировать каждую фазу цикла в отдельности и предугадать сигналы, подсказывающие, когда произойдет смена режимов, системы управления риском могли бы значительно улучшиться. Одна из сложных проблем в том, что сомнительное поведение финансовых рынков, проявляющееся во время фазы роста – это результат не невежества или недооценки риска, а опасения того, что если фирмы не будут участвовать в текущей эйфории, они неотвратимо потеряют долю рынка.
Управление риском стремится максимизировать прибыльность на акцию с поправкой на риск, и зачастую в процессе этого недоиспользованный капитал считается «балластом». Ушли те дни, когда банки гордились рейтингом ААА и иногда намекали на имеющиеся скрытые балансовые резервы. Иногда это соответствовало действительности и создавало ауру неуязвимости. Сегодня или, по меньшей мере, накануне 9 августа 2007 года активы и капитал, определяющие статус ААА, или подобные им, повлекли за собой слишком высокие конкурентные затраты.
Я ни в коей мере не отрицаю того факта, что нынешние системы управления риском или эконометрического прогнозирования заняли положенное им место в реальном мире. Использование преимуществ диверсификации в моделях управления риском, безусловно, повышает надежность, а тщательно разработанная макроэконометрическая модель укрепляет дисциплину прогнозирования. Она требует, например, чтобы сбережения равнялись инвестициям, чтобы предельная склонность к потреблению была положительной и чтобы коммерческие активы не были негативными. Эти ограничения, помимо всех прочих, сняли большинство противоречий в несовершенном мире прогнозирования полвека назад.

Если бы мы смогли адекватно смоделировать каждую фазу цикла
в отдельности и предугадать сигналы, подсказывающие, когда произойдет смена режимов, системы управления риском могли бы значительно улучшиться

Однако эти модели не полностью охватывают то, что, по моему мнению, сегодня является лишь периферическим дополнением к экономическому циклу и финансовому моделированию – неосознанные человеческие реакции, вызывающие колебания между эйфорией и страхом, повторяющиеся из поколения в поколение и несущие в себе мало признаков кривой обучения. Мыльные пузыри цен на активы сегодня надуваются и лопаются так же, как это было с начала XVIII века, когда появились современные конкурентные рынки. Конечно, мы склонны вешать на такие поведенческие реакции ярлык «нерациональные». Однако заботой прогнозирования должна быть не рациональность или нерациональность человеческой реакции, а то, чтобы она находилась под наблюдением и была упорядоченной.
Это, на мой взгляд, и есть та большая «все объясняющая переменная» в модели управления риском и в макроэконометрической модели. Сегодня многие пытаются внедрить идеи «животного духа», согласно Джону Мейнарду Кейнзу, посредством «добавочных факторов». То есть мы безосновательно меняем решения уравнений наших моделей. Добавочные факторы, однако, являются скрытым признанием того, что модели, которыми мы сейчас пользуемся, несовершенны в структурном отношении – в них не решена проблема отсутствия переменной.
Мы никогда не сможем предвидеть все бреши в финансовых рынках – бреши, как правило, бывают сюрпризом. От предсказанных событий безосновательно отмахиваются. Периоды эйфории очень трудно подавить на стадии роста, и они не приведут к обвалу до того момента, пока спекулятивная лихорадка не успокоится сама собой. Парадоксально то, что насколько управлению риска удастся преуспеть в выявлении таких эпизодов, настолько оно сможет продлить и усилить период эйфории. Однако достичь совершенства в управлении риском невозможно. В конце концов, оно даст сбой и обнажит тревожную реальность.
Сегодняшний кризис, как и все предыдущие, многому учит, и политика в перспективе учтет эти уроки. Однако мы не можем предвидеть специфику будущих кризисов с достаточной долей уверенности. Поэтому критически важно, чтобы корректировки структуры рынков и законодательства не сдерживали наиболее надежных и эффективных средств защиты от всеобщей экономической несостоятельности: гибкости рынка и открытой конкуренции. 

Алан Гринспен – бывший председатель Федеральной резервной системы, автор книги «Эра турбулентности: приключения в новом мире».

 


К содержанию



Самые сокровенные секреты Google

Пять конкурентных сил, формирующих стратегию

Как спасти бизнес

Легкие деньги

Как мы не распознали мыльный пузырь

Сколько стоит банкротство

Идеальной модели риска не будет никогда

Крушение «Базеля II»

США, Европа и управление рисками

Нас не остановить

В правлении всякая рука руку моет

Инвесторы устали от привилегий управляющих

Падение доллара и национальная безопасность

Лекарство Кейнса

Трубопровод Мажино

Ковбойский социализм

Думайте о трубах, а не о ракетах

«Государство Инкорпорейтед»

Китайские гиганты: в чем секрет эффективности государственных предприятий

Китайская интеллигенция

Китайская стратегия Рауля Кастро

© 2006 www.idea-magazine.com.ua
"Мысль" приветствует републикации своих материалов с обязательной ссылкой на источник в виде текстовой строки вида
“Источник www.idea-magazine.com.ua” и ссылки на данный cайт.
строители профессиональный ремонт квартир бесплатные объявления